痴汉电车 中国最赢利奶茶店，三战IPO，隐雷有几许？

文 | 市值不雅察痴汉电车，作家 | 小李飞刀，剪辑 | 小市妹

2025 年 1 月 1 日，蜜雪冰城再次向港交所递交上市恳求书，并于 7 日得到中国证监会备案，拟刊行不跨越 7305.88 万股。这是继 A 股上市失败以及在 2024 年赴港上市招股书失效后第三次尝试。

不外，IPO 并非全能药，老本市集早已不看好茶饮老本故事了。

供应链生意经

蜜雪冰城主打饮品包括茶饮、果汁、冰淇淋等，因" 6 元单价"亲民席卷寰宇市集。截止 2024 年 9 月 30 日，公司领有门店总和也曾打破 4.5 万家，成为中国第一、世界第二的现制饮品企业。

2024 年前三季度，公司营收 186.6 亿元，同比增长 21%，净利润为 34.86 亿元，同比增长 45.2%，该利润范围是中国茶饮行业第一。市占率名按序 2-4 名的古茗、茶百说念、沪上大姨同期利润永别为 11.06 亿元、2.37 亿元（上半年）、1.68 亿元（上半年）。

不外，从生意本色上看，蜜雪冰城收入大头并不是靠开店赚 C 端糜费者的钱，而是赚 B 端供应链的钱，主要包括向加盟商提供原材料（糖、奶、茶、咖、果、粮、料等居品及包材）、诱骗（雪柜、冰淇淋机、制冰机及咖啡机）以及加盟劳动费。

2024 年前三季度，蜜雪冰城原材料商品、诱骗销售、加盟劳动费永别为 175.96 亿元、6.21 亿元、4.43 亿元，永别占总营收比例的 94.3%、3.3%、2.4%。

另据光大证券统计，蜜雪冰城省会、地级市、县级市加盟费每年为 1.1 万元、0.9 万元、0.7 万元，低于茶百说念的 3 万元 / 年、喜茶 5 万元 /3 年。不成否定的是，加盟门槛低是蜜雪冰城门店快速增多的伏击身分之一。

不外，蜜雪冰城的供应链生意阵势也存在不小时弊。一方面，原材料触及多个农居品，价钱波动常常较大，且难以有用通过加价来飞舞成本压力，盈利智商无法握续上行。因为卑鄙卖给的是 B 端加盟商，尔后者因饮品单价自身豪阔低，利润浅陋。

全天候科技媒体曾援用行业东说念主士称，加盟蜜雪冰城，惟有 30% 的门店还有赢利的可能，50% 仅能保管进出均衡，而剩下的就只可关店了。

另一方面，蜜雪冰城以及繁多竞争敌手快速膨胀门店，昔时主要城市门店区域密度料将更大，着实不成幸免地出现糜费者分流。加盟商单店原材料需求约莫趋于下滑，蜜雪冰城业务基本上主要靠扩大门店数目来保握增长。但这一阵势是有天花板上限的。

荒诞膨胀将遇天花板

蜜雪冰城一王人走来，发展经过主要分为三个阶段，包括首创东说念主买卖摸索、供应链体系配置、门店赶快膨胀。

2007 年，公司首创东说念见识洪超的亲戚好友纷纷接纳加盟，开启蜜雪冰城的膨胀之路。一直到 2014 年，蜜雪冰城门店数才打破 1000 家。在此时期，开店速率较为从容，主要兼有"直营 + 加盟"两种运营阵势。

2012-2018 年时期，蜜雪冰城运转自建供应链，在采购、出产、仓储、物流等方面下足功夫，为后续赶快膨胀奠定了基础。

2018 年之后，公司深耕下千里市集，文牍放开州里市集加盟，且得到万店投资、好意思团旗下的龙珠老本、高瓴和中信的的聚拢投资，门店数目开启大膨胀。到 2021 年痴汉电车，总和打破 2 万家，到 2024 年 9 月末也曾打破 4.5 万家。

▲中国内地市集门店数偏激占比，来源：招股书

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那么，昔时国内市集还能承载几许家蜜雪冰城？

东北证券早在 2022 年作念过一笔测算：按照它其时开店密度最大的郑州地区开店水平估算，相配于每十万东说念主门铺保有量为 6 家。那么对应到寰宇，蜜雪冰城的门店上限在 6 万 -8 万家之间。

虽然，这仅仅基于最大密度测算的表面值——公司总部在郑州，品牌影响力宽阔于其他竞争敌手，密度相较于寰宇其他区域常常要高不少。况且，从 2023 年运转于今，寰宇多数龙头茶饮品牌均在加快膨胀。

截止 2024 年 8 月 5 日，寰宇茶饮门店总和为 431753 家，近一年新开门店数超 16.7 万家，净增长 3.5 万家。按照中国东说念主口 14 亿东说念主盘算推算，平均每 3000 东说念主就有一家茶饮店。

可见，中国现有茶饮门店密度豪阔大，基本省略赋闲糜费者现制饮品需求，莫得大宗空缺市集可供浸透了。

虽然，关于蜜雪冰城这类头部茶饮品牌而言，不错加快出海寻求增长。

东南亚是国内茶饮品牌出海的伏击战场，因为这些场所自身就领有较为悠久的茶饮历史，加之终年均温跨越 30 度，利于茶饮品牌的施行与落地。

2018 年，蜜雪冰城率先打入泰国市集，2020 年骄横膨胀印尼市集，2022 年箝制韩国、泰国、老挝、新加坡等市集，2023 年切入日本、澳大利亚市集。

截止 2024 年 9 月末，蜜雪冰城在国外市集一共约 4800 家门店。其中，印尼 2667 家、越南 1304 家、马来西亚 337 家、泰国 272 家，其余国度均不及 100 家，体量较小。

但是，蜜雪冰城 4000 多家国外门店着实布满了东南亚国度各大中小城市，加之国内竞争敌手雷同骄横开拓该市集，供给迟缓呈现饱和之势。

据《深圳商报》征引越南汉文网报说念指出，一位蜜雪冰城的越南加盟商称，在起原的研讨中，品牌方代线路意加盟店之间会相距 1-2 公里，2022 年新签公约期，这个距离也曾裁减到 200 米。

除东南亚、日韩市集外，消劳苦更强的泰西国度茶饮市集范围尽头之小。其中，欧洲 2023 年现制饮品市集仅 5 亿元，北好意思市集要大一些，也仅 14 亿好意思元。

这跟糜费习尚与文化密切相干。在泰西，咖啡、汽水等饮品糜费金额与糜费频次远高于现制茶饮，而在中国以及东南亚地区，则偶合相背。

在国外茶饮市集范围相对有限的大布景下，蜜雪冰城在国外思要终了大范围爆发，挑战也不小。

加之国外市集单个国度市集容量尽头有限，不符合配置原土工场，原材料供应需要在国内成都、海南两地中转输送，难以终了国内范围化上风，难以大幅贬低供应链成本，膨胀空间与速率、功绩剖析不成径直类比国内市集。

总之痴汉电车，从大趋势上看，蜜雪冰城门店荒诞膨胀的势头在昔时几年慢下来概率较大，天花板并不算高。

难讲茶饮老本新故事

其实，在蜜雪冰城本轮冲刺上市之前，老本市集曾对 3000 多亿的茶饮市集抱有很高期待。

比如，2024 年 4 月，茶百说念刊行市值高达 250 亿港元，上市首日却暴跌 27%，此后一王人下行走低，到 9 月一度不及 60 亿港元，其后追随大市回暖才有所反弹。

功绩基本面上，在上市之前，茶百说念营收、利润均保握双位数及以上高增长，但上市后功绩运调节脸—— 2024 年上半年，营收同比下滑超 9%，净利润同比下滑近 60%。

可见，二级市集用脚投票，不太看好茶饮老本故事。究其深眉目原因，茶饮业贪图门槛太低，导致市集竞争过于热烈，价钱战更是马咽车阗。

据企查查数据表现，中国现有茶饮相干企业 37.89 万家。其中，在 2014-2020 年，企业注册数目增速基本保管在 20%-50% 的区间内，至 2020 年全年注册 10.99 万家，达近 10 年注册量峰值。

从以上维度也不错看出，茶饮贪图基本不存在贪图与时代壁垒，越来越多玩家涌入该赛说念，市集模样发生了恶化。

加之糜费分级冲击，中国茶饮业在最近几年迎来了握续的价钱战。高端定位的茶饮品牌大降价，下千里与中端定位茶饮品牌竞争，而原来定位中端的品牌，雷同奴隶大降价往低端竞争。因此，中低端规模茶饮竞争愈发热烈。

▲ 2021-2024 年主要茶饮品牌客单价变化，来源：天风国际

据华安证券研报数据表现，2020-2023 年，新茶饮品牌 10 元以下糜费占比从 7% 高潮至 30%，20 元以上占比则从 33% 下落至 4%。

如斯大环境，对蜜雪冰城雷同不利。一方面，茶饮低端细分规模涌入更多竞争敌手，昔时东说念主流、客流、门店膨胀等方面或大或小会产生一些负面影响。另一方面，即便蜜雪冰城昔时告捷上市了，基于面前恶化的行业竞争模样，恐难以给到很高的估值水平。

总之，无论是也曾上市的茶百说念，照旧正在冲刺上市的蜜雪冰城，就怕再难讲出让老本市集十足坚信的故事。因为功绩最大增长引擎无非等于加快开店，但市集容量显豁是有天花板的。